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投資人必修課- 十分鐘教你判斷EB5項目是否證券合乎規定

投資人必修課- 十分鐘教你判斷EB5項目是否證券合乎規定

2024-08-16

EB-5項目出問題，多數和違反美國證券法規定有關。這些年出現的問題不少，既有輕度違規，也有嚴重的證劵詐欺。作為美國證券法的小白，要如何避開這些不易察覺的陷阱呢？ 8年前，在EB-5證券詐欺第一案「芝加哥會議中心」東窗事發後，我寫過一篇EB-5證券合規的介紹( 【獨家利好】EB-5證券合規要求與RCH區域中心控股集團合規記錄)。在這篇文章基礎上，今天這篇力爭進一步化繁為簡，用最通俗的語言和最關鍵的知識，幫助普通投資人和非專業人士快速消化理解EB-5項目怎樣滿足美國證券法的各種規定，從而最大限度地排除未來的隱患。

以下我們向大家介紹相關細節。 1929年華爾街股市的大崩盤引發了經濟大蕭條，催生出了美國證券法規的基本框架。到今天為止，美國證券相關的法律規定也仍然集中在1933年到1940年通過的以下四部法規中：

1）《1933年證券法》 (The Securities Act of 1933） – 對證券發行資格所做的規定

2）《1934年證券交易法》 (The Securities Exchange Act of 1934）– 對證券買賣交易所做的規定

3 ）《1940年投資顧問法》 (The Investment Advisors Act of 1940）– 對提供投資建議所做的規定

4）《1940年投資公司法》 (The Investment Company Act of 1940）– 對專業投資公司資格所做的規定

一個人投資EB-5項目，依照美國法律規定，須認購為該項目融資成立的一家有限責任公司或有限合夥(專業術語「NCE」)的股權。因為股權屬於證券，入股行為在法律上就構成了證券的發行和銷售。EB-5項目要實現100%證券法合規，必須同時滿足以上四部聯邦法規及相關州的證券法規定要求。在這裡，我們暫時略過州法要求，只討論一下美國聯邦的四大證券法，特別是1933年證券法和1934年證券交易法對EB-5項目的影響和限制。

A. 證券發行資格合規

根據《1933年證券法》，在美國發行證券，要在證劵交易委員會(SEC)做發行登記。然而做正常登記不僅程序繁瑣，操作限制也非常多。所以，包括EB-5項目在內的所有私募融資通常都會選擇「免登記」操作。要實現免登記，需要至少符合一項SEC的 ”免登記規則”，EB-5最經常使用的免登記規則是“D規則”(Reg D)和“S規則”(Reg S)。現實中，幾乎所有EB-5項目都會使用“D規則”，部分項目會在此基礎上再加上”S規則”。

「D規則」要求證券的銷售對像只侷限在資產或收入達到一定規模的「適格投資人」(Accredited Investors)，不得對未達標的一般人兜售此證券產品。「S規則」則要求證券的銷售只針對美國境外的投資人。當一個EB-5項目同時採用了“D規則”和“S規則”後，銷售在美國境內只能面對“適格投資人”，同時也可以在美國境外向外國人銷售這個EB-5機會。

那麼，身為EB-5投資人，怎麼知道一個項目在證券發行上已經滿足了基本合規要求？最簡單的辦法就是，向項目方或移民仲介公司索取一份該項目已註冊的「D表」(Form D)。「D表」的具體樣子，請看下圖。

使用「D規則」免登記的EB-5項目必須在SEC完成一份「D表」的註冊。這是法律規定。沒有註冊“D表”就表示項目沒有使用“D規則”，項目發行就存在明顯合規缺陷。沒有做「D表」註冊的項目，無法獲得項目預申請(I-956F)的批准，投資人的移民申請自然也不會通過。對於懂英文的人，也可以在SEC的EDGAR線上資料庫直接搜尋註冊的“D表”，因為一旦註冊，“D表”就會公之於眾，表上所有資訊都會在網上顯示出來。

B. 證券買賣交易合規

這部分是關於EB-5項目銷售的規定。根據《1934年證券交易法》，證券的銷售「中介」必須是持有有效證券經紀人(Broker-Dealer)執照，接受金融業監管局(FINRA)監管的機構或個人。在美國境內，EB-5項目的銷售活動必須由執照證券經紀人運作，銷售過程也必須有經紀人參與。如果在美國境外舉行EB-5銷售活動，主辦單位不僅要符合活動當地與從事移民業務相關的各種法律和法規的要求，還要符合《1934年證券交易法》中對「境外經紀人」( Foreign Broker)的要求。

EB-5投資人怎麼確認一個項目的銷售是合規的呢？

在美國境內主辦的銷售活動中，投資人可以向主辦人索取證券經紀人的「CRD號」或其它經紀人登記資料。在金融業監理局(FINRA)的經紀人搜尋網站( brokercheck.finra.org )上，可以透過簡單搜尋確認該經紀人的資訊是否屬實。

美國境外銷售活動的主辦人很可能是當地的移民仲介公司，可能沒有美國證券經紀人執照。但是，EB-5新法案要求任何直接或第三方促銷人員必須在美國移民局進行I-956K表格的登記，境外經紀人也不例外。因此，投資人可以向活動主辦單位索取已遞交移民局的I-956K表格的影印本或收據。

C. 投資建議合規

《1940年投資顧問法》主要內容是規範和定義投資顧問的責任。根據管理資金量的多少，投資顧問必須在聯邦的證券交易委員會或州政府完成正式登記，才具備投資顧問的資格。

對EB-5來說，投資顧問的合規影響比較小，投資人只需要知道以下內容。

第一，什麼叫投資建議？投資建議和銷售是完全不同的概念。最主要的差異在於提供投資建議的投資顧問承擔投資人的受託責任(Fiduciary duty)，透過專業資訊和判斷為投資人的決策提供參考。而銷售則不用承擔受託責任，僅以完成銷售為目的。

第二，在美國，只有正式在政府登記的投資顧問才有資格為投資人提供投資建議。而投資顧問的登記資料是在網路上公開的。如果沒有正式登記的所謂顧問，提供任何投資建議都是違規的。

D. 投資公司資格合規

《1940年投資公司法》主要規範投資基金及其它證券交易公司。除非符合法案某章節中免登記的具體要求，投資基金和其它證券交易公司都要完成投資公司的登記。投資公司登記不僅程序繁瑣，登記完成之後的運作也因為資訊揭露的要求嚴格而受到各種限制和約束。因此，任何投資基金或證券交易公司都希望免去投資公司登記。法案規定私募基金可以免去投資公司登記，看起來作為私募基金的EB-5項目似乎也可以輕鬆過關了。且慢！如果一個EB-5項目募集人數超過100人，還是會出現比較大的問題。

3(C)(1)基金和3(C)(7)基金- 《1940年投資公司法》的3(C)(1)章節規定，專門招募“適格投資人”，招募人數不超100人的私募基金可以免除投資公司登記要求。這裡「適格投資人」的要求和免除證券發行登記的「D規則」(見上)對投資人的要求是完全一致的。然而，要免除投資公司登記，還有個額外要求：募集的投資人數不能超過100人。

如果募集人數超過100人還有辦法免除投資公司登記嗎？有。 3(C)(7)章節規定，私募基金募集人數可以最多到2000人，只要每位投資人都屬於「合格買家」 (Qualified purchaser)，該基金仍可免去投資公司的登記。那什麼是「合格購買者」呢？和「適格投資人」有什麼差別呢？

注意，「適格投資人」的標準是投資資產價值在100萬美元以上，或年收入達到20萬美元(單獨報稅)或30萬美元(夫妻共同報稅)以上。而「合格購買者」的標準是投資資產價值在500萬美元以上。可以看出，「合格購買者」的標準比「適格投資人」高出許多，明顯更難招募。因此，如果招募人數多於100人少於2000人，雖然按照3(C)(7)章節仍然可以免去投資公司登記，但在現實中會因為招募對象門檻大幅度提高而造成很大的困難。